Voice-over: Dit is Leaders in Finance, een podcast waarin we op zoek gaan naar de mens achter het succes. We praten met leiders van nu en later over hun drijfveren, carrière en privéleven. Waarom? Omdat er meer gesproken moet worden in de financiële sector. We willen onze partners hartelijk bedanken voor hun steun. Dat zijn Kayak, EY, MeDirect en Roland Berger. Je host is Jeroen Broekema.
Jeroen: Welkom luisteraars bij een nieuwe extra aflevering van Leaders in Finance. Erg leuk dat je luistert. Vandaag heb ik te gast Willem Schramade, professor of finance met een focus op sustainable investing. Hij is bij mij hier in Driebergen. Heel erg leuk dat je er bent, Willem.
Willem: Ja, leuk om hier te zijn.
Jeroen: En ik vind het leuk om over jou te vertellen dat jij nu grotendeels in de academische wereld actief bent, maar volgens mij ook nog met heel wat voeten – of op z’n minst tenen – in de praktijk staat. Voorheen werkte je bij Robeco, bij NNIP – NN Investment Partners – en volgens mij heb je ook nu nog allerlei dingen die je daarnaast doet. Leuk om jou vandaag wat beter te leren kennen, en om met jou te spreken over allerlei onderwerpen die raken aan finance en sustainability. Want volgens mij zijn dat wel twee hele belangrijke woorden in jouw leven.
Willem: Absoluut, ja.
Jeroen: Kun jij, om te starten, iets meer vertellen over jouw achtergrond en hoe je terecht bent gekomen waar je nu zit – namelijk als professor of finance aan Nyenrode?
Willem: Ja, waar te beginnen. Ik heb economie gestudeerd in Tilburg. Daarna heb ik kort gewerkt bij General Electric, waar ik het financial management programma volgde. Maar dat vond ik zo verschrikkelijk – gewoon cijfertjes doorgeven, rammen, et cetera – dat ik mijn scriptiebegeleider heb gebeld: “Goh, heb je niet een IO-plek voor me in Rotterdam?” Toen ben ik in Rotterdam terechtgekomen en heb daar vier jaar onderzoek gedaan. Dat vond ik eigenlijk heel leuk, maar ik wilde ook in de praktijk staan.
Dus toen ben ik voor PwC gaan werken, waar ik waarderingen deed. Enerzijds intellectueel leuk, anderzijds ook weer te veel boekhouden. Vervolgens ben ik bij Robeco terechtgekomen, en daar kwamen al mijn interesses samen. Onze geschiedenis vond ik altijd al interessant – markten, massapsychologie, landen. Wat is er dan mooier dan de basismateriaalsector te coveren en naar Shanghai te gaan om daar de complexen van BASF en zo te bezoeken? Dat vond ik helemaal geweldig.
Maar rond die tijd kregen we ook de boodschap van Roderick Munsters, onze CEO destijds: “Goh, jullie moeten iets met duurzaamheid gaan doen.” Ik zat in het Robeco-team dat een managed depart beheerde van 5 miljard. We hadden een beleggingsproces dat heel simpel was: we mochten alleen aandelen kopen waarvan de intrinsieke waarde, op basis van een DCF-model, hoger was dan de beurswaarde – puur waarderingsgedreven dus. Vanuit Zürich, van onze dochter RobecoSAM, kregen wij dan een ESG-score. Dus staalbedrijf A scoorde 55, staalbedrijf B scoorde 62. Maar ik kon daar niet zo veel mee.
Toch viel me op – ik was net overgestapt van industrials naar basismaterialen – dat sommige bedrijven dankzij duurzaamheid juist konden floreren, bijvoorbeeld chemiebedrijven die oplossingen leverden aan de auto-industrie. Terwijl aan de kant van metals & mining bedrijven miljarden verloren omdat ze hun milieuvergunningen niet op orde hadden of door lokale overheden werden uitgebuit. Een extreem voorbeeld is Anglo American, een Zuid-Afrikaans mijnbouwbedrijf. Dat wilde een ijzerertsproject in Brazilië doen voor 3 miljard. Dat heeft uiteindelijk 13 miljard gekost en 5 jaar vertraging opgeleverd, puur vanwege milieuproblemen. En in thuisland Zuid-Afrika hadden ze een oliepositie in platinum, maar wisten daar toch geen winst op te maken, omdat ze door de overheid werden gedwongen om veel te hoge lonen te betalen, en dergelijke.
Toen viel voor mij het kwartje: het verband tussen duurzaamheid en finance is gewoon het verdienmodel. Met mijn PwC-achtergrond en samen met wat collega’s ben ik toen gaan puzzelen en heb ik drie methodes bedacht om dat praktisch toe te passen. De minst academische, maar meest praktische is het uiteindelijk geworden. We ontwikkelden een driestaps aanpak: eerst analyseren wat voor het bedrijf materiële duurzaamheidskwesties zijn, dan kijken of ze daarin een concurrentievoordeel of -nadeel hebben, en tot slot: wat betekent dat voor de waardedrijvers – omzetgroei, marges en kapitaal.
Jeroen: Wanneer was dit ongeveer trouwens? Welke periode hebben ze het nu over?
Willem: 2009, 2012, dat idee. Dus in 2012 was dat helemaal uitgekristalliseerd. Dat was gewoon de methode die we toepasten. Vervolgens is het eigenlijk helemaal uit de hand gelopen. Wat begon als een hobby deed ik op een gegeven moment fulltime. En toen werd ik gevraagd door NNIP om een impact-aandelenfonds te doen. Ik kwam Dirk Schoenmaker tegen, en daar besloten we ter plekke om een Sustainable Finance-boek te schrijven. Dat hebben we er echt in noodtempo doorheen gejast – binnen 2,5 jaar af. Achteraf gezien echt bizar.
Jeroen Broekema: Dat doe je nooit meer.
Willem: Daarna hebben we nog een boek geschreven, maar dat duurde alweer ietsje langer. Ik heb mijn vrouw beloofd voorlopig even geen boeken meer te schrijven.
Jeroen: Waar ik even nieuwsgierig naar ben: dit komt op je pad, maar zit er bij jou ook iets onder dat je altijd al geïnteresseerd was in het algemeen belang of in duurzaamheid? Of is het echt, zoals je zei, dat het kwartje viel en je je er toen in ging verdiepen, en het steeds boeiender werd?
Willem: Het algemeen belang wel, ja. Ik was altijd al politiek geïnteresseerd. Aanvankelijk toch vooral heel liberaal – van: de markt fixt het wel. De vervuiler betaalt – daar sta ik trouwens nog steeds achter. Het grootste deel daarvan onderschrijf ik nog steeds. Alleen zie ik nu wel beter de beperkingen als je het te veel loslaat. Dan maken markten zichzelf kapot en ontaarden ze in een soort winner takes all-systeem, een roofkapitalisme. Wat dan verdacht veel lijkt op de Chinese en Russische varianten, zoals we die nu ook in de VS zien. Maar qua motivatie – ja, wat wel een belangrijk moment was: in 2011 kwam er van alles samen. Ik las meerdere boeken over klimaatverandering, mijn dochter werd geboren, mijn moeder overleed. Toen werd het existentieel wel even extra heftig. Het werd echt een soort missie. Dat kun je wel zo zeggen, ja.
Jeroen: Was je voorheen dan meer de econoom of de financiële man die die externaliteiten een beetje vergat?
Willem: Ja, ik denk het wel. Kijk, ik keek wel altijd heel breed – dus een markt in een bepaalde context en dat soort dingen. En dat vond ik ook het leuke aan werken op een fundamentele afdeling bij Robeco, vergeleken met het waarderen van intangibles bij PwC of een kwantmodel runnen. Dus die brede blik was er wel. Maar ja, mijn geloof in de markt was zo onaantastbaar dat ik die externaliteiten niet echt goed op het netvlies had. En dat kwartje viel toen wel, ja.
Jeroen: Ik kom later in dit gesprek nog graag terug op leiderschap – het is tenslotte de Leaders in Finance-podcast. Maar ik ben nu even benieuwd: ergens heeft Robeco dus besloten om deze kant op te gaan. Kun je uitleggen hoe dat tot stand is gekomen?
Willem: Ja, dat is een hele goede vraag. En zoals altijd is het deels bedoeling, deels hoe het gewoon loopt. Ze hadden natuurlijk al eerder die beslissing genomen om SAM over te nemen in Zürich – dat was nog onder George Müller, volgens mij. Vervolgens kwam Roderick Munsters. Nou, die had bij APG natuurlijk al veel gedaan. Die zei echt van bovenaf: jullie moeten dit gaan doen. En dat heeft hij best slim gespeeld. Ook met brieven van klanten, waardoor ook de saleskant steeds meer geïnteresseerd raakte. Maar verder was het echt een mooie combinatie van top-down en bottom-up. Kijk, bottom-up bij mij – een ander gevoel. Het werkt gewoon beter als je er rekening mee houdt.
Jeroen: Werkt het beter om financieel gedreven te zijn, of werkt het beter als je iets wilt bijdragen aan de wereld?
Willem: Beiden. Ons proces was natuurlijk puur financieel georiënteerd. Ik laat in colleges vaak zien: het werkt langs twee assen. Je hebt duurzaamheid als middel en duurzaamheid als doel. Wat wij deden – ESG-integratie – was natuurlijk duurzaamheid als middel. En als je dat presenteert als duurzaam investeren, dan krijg je die greenwashing over je heen. Terwijl duurzaamheid als doel, zoals Triodos dat al decennia doet, echt iets anders is. Daar komen we straks nog op terug. Pensioenfondsen proberen natuurlijk allebei te doen. Maar toen was het echt nog als middel, al impliciet ook wel een beetje als doel.
En het mooie was dat we gewoon zagen dat bepaalde bedrijven die het beter deden, daardoor ook efficiëntere operaties hadden. Ik weet nog dat ik in 2014 sprak met de CFO van Norsk Hydro, en die zei: “De fabrieken bij ons die het meest duurzaam zijn en het schoonst, zijn ook de meest winstgevende.” Maar geen analist wilde het horen. Intussen is dat wel redelijk gemeengoed geworden.
En als je het dan op leiderschap betrekt: wat hielp was dat je allerlei mensen had die soort champions binnen hun teams waren en die dat gingen overdragen. Bottom-up. Dus dat is eigenlijk een soort horizontaal leiderschap, zeg maar. En verticaal had je dan zo’n Münster die het op allerlei manieren erin stopte. In 2013 ging het ook in onze beloningsstructuur. Toen kwamen ook al die kwantjongens naar mij toe: “Goh Willem, vertel eens wat meer over die duurzaamheid.” Dus het was echt een wisselwerking tussen bottom-up en top-down.
Jeroen: En zou je kunnen zeggen dat het doel pas echt makkelijk en krachtig te verkopen is op het moment dat het ook het middel is? Dus op het moment dat het ook wat oplevert, dan is het toch makkelijker om meer ‘ouderwetse’, tussen aanhalingstekens, manieren van denken mee te krijgen?
Willem: Absoluut, ja. De win-win is natuurlijk heel verleidelijk. Alleen het euvel van veel mensen in de financiële sector de afgelopen tien jaar is geweest dat ze te veel nadruk hebben gelegd op die win-win situatie. Terwijl die natuurlijk lang niet altijd het geval is.
Jeroen: In welke zin bedoel je dat precies?
Willem: Nou ja, er zijn mensen geweest die hebben gesuggereerd dat het altijd beter is. Terwijl, als je kijkt naar onderzoek, doen duurzame strategieën het gemiddeld ietsje beter, maar dat is echt marginaal. En dan gaat het om de gewone duurzame strategieën.
Dus degenen die rekening houden met duurzaamheid, terwijl de ethische het juist vaak wat slechter doen, omdat ze echt wel wat opgeven. En het hangt ook heel erg af van de situatie. De horizon, dat soort zaken.
Jeroen: Ja, want dat wilde ik net zeggen. De horizon is denk ik cruciaal. Ik denk dat er nu ook veel geld te verdienen valt in restactiviteiten. Misschien kunnen we fossiel nog niet onderscharen, maar laten we zeggen dat in ieder geval iedereen begrijpt dat er een einde aan zit. Zelfs de doorgewinterde Shell- of olieman of -vrouw zal zeggen: ja, er komt een einde aan fossiel. Maar tot die tijd kun je er ontzettend veel geld mee verdienen. Dus hoe lang je horizon is, is wel heel belangrijk, denk ik.
Willem: Zeker, cruciaal. Kijk naar de tabaksindustrie – een van de, zo niet de meest succesvolle beleggingssectoren van de afgelopen eeuw. En daar is bovendien iets heel interessants gebeurd: toen ze meer belasting moesten gaan betalen, werden ze alleen maar winstgevender. Want iedere belastingverhoging zetten ze door met nog meer prijsverhogingen, die de volumedalingen compenseerden. Dat was slim en ook goed. Helaas hadden ze daarnaast ook een strategie om kinderen in ontwikkelingslanden verslaafd te maken, wat wel echt kwaadaardig is. Maar wat dat dan weer laat zien, is dat zelfs die ‘growth’ heel winstgevend kan zijn.
Jeroen: Nog even dat blokje – dat is het gevaar van het… Ik vind alles wat jij doet interessant, dus ik kan alle kanten op. Dat is op zich prima, maar ik hou nog wel enige structuur aan. Dus even het introblok afronden. Ik had een paar dingen opgeschreven. In de eerste plaats: is het nou uiteindelijk meer de sustainability-kant die jou interesseert, of meer de finance-kant?
Willem: Nou ja, de kern van mijn expertise is toch wel finance. En de voortdurende vertaalslag, beide kanten op, vind ik fascinerend. Het blijft me verbazen dat zo weinig mensen dat doen. Het is toch vaak de ene of de andere kant op.
Jeroen: Waarom verbaast je dat? Ja, want ik zou zeggen – ik geef je wel tijd om verder na te denken – ik zou zeggen: het verbaast me helemaal niet. Want het is gewoon veel complexer als je het op die manier gaat doen. En mensen vinden het toch makkelijker om iets makkelijk te houden.
Willem: Nee, dat is inderdaad de verklaring waarom het gebeurt. Maar als ik vanuit mezelf redeneer, vind ik dit gewoon veel interessanter. Maar goed, dan realiseer ik me ook dat de meeste mensen natuurlijk anders denken. En dat je aandacht beperkt is, et cetera. Dan is het natuurlijk makkelijker om de overzichtelijke weg te blijven bewandelen. Alleen, je zou denken: in de financiële sector werk je met voornamelijk hoogopgeleiden. Die waren ooit, in ieder geval als twintigers, waarschijnlijk nog heel nieuwsgierig, et cetera. Ja, ik verbaas me erover dat het zo’n kleine minderheid is die die nieuwsgierigheid nog heeft, of durft te hebben.
Jeroen: Dat was Finance versus Sustainability. Een andere: Science versus Praktijk. Want je zit daar ook—lijk je een beetje ertussenin. Maar uiteindelijk: ben je een academische man of toch meer een praktijkman? Ja, onmogelijke keuze dit.
Willem: Ja, het is bijna altijd allebei. Dus ik lijk Aristoteles wel. Maar ik vind de gulden middenweg toch vaak het meest gezond. Ook politiek en op andere terreinen. Het is heel moeilijk als je aan de ene kant staat om die andere kant nog te zien. En juist je blik openhouden voor andere perspectieven is cruciaal als je echt iets wil veranderen.
Jeroen: Nog een derde: zie jij je werk echt als werk? Of zeg je: nee, eigenlijk is alles wat ik in mijn werk doe zo gedreven vanuit mijn persoon—werk en privé zijn eigenlijk één en hetzelfde?
Willem: Dat laatste is helaas wel zo…
Jeroen: Deze is makkelijker.
Willem: Ja, deze is makkelijker. Mijn vrouw zou die vraag beantwoorden met dat ik compleet geobsedeerd ben door mijn werk. Ik probeer natuurlijk wel mechanismen in te bouwen om dat te verminderen. Dus ik breng altijd onze jongste dochter naar school. Ik kook bijna altijd. Dus ik doe voldoende klusjes in huis, waardoor ik wel gedwongen ben om niet alleen maar met werk bezig te zijn. Maar het is waar: mijn vrije tijd gaat grotendeels ook weer op aan lezen, et cetera.
Voice-over: Dit is Leaders in Finance met Jeroen Broekema.
Jeroen: Dat was het introblok. Heel mooi. Dan heb je toch een beetje meer beeld van jouw achtergrond en je drijfveren. Jouw PhD ging over corporate bond issuers. Zat daar al een element van sustainability in? Of nog helemaal niet?
Willem: Nee, nog helemaal niet.
Jeroen: Wat was daar de kern?
Willem: Daar ging het eigenlijk vooral over wat obligaties en missies voor de aandeelhouders betekenen. Maar wat ik daar wel van heb geleerd, is dat er heel veel beperkingen in die modellen zitten. En waarom ik ook toen niet permanent in de wetenschap ben gebleven, was omdat ik vond dat het toch te nauw georiënteerd was op wat we kunnen meten. En met te weinig oog voor die dingen die we níet kunnen meten. Terwijl die in veel gevallen juist heel belangrijk zijn.
Jeroen: Dat deed je vrij recent. Eind 2024 had je je inaugurele rede aan de Nyenrode Universiteit. Klopt, de titel was Ondernemingsfinanciering in de samenleving. Vaak zeggen titels al best veel. Overigens had het voorblad ook prachtige illustraties van ene Anna Schramade. Ik neem aan dat dat jouw dochter is?
Willem: Klopt. Mijn dochter was toen zeven en ze houdt heel erg van tekenen. Ik had haar gevraagd: kun je twee tekeningen maken? Eentje waarin geld de wereld kapot maakt en eentje waarin geld de wereld helpt.
Jeroen: Ah, dat zag ik er niet meteen in. Ik vond ze allebei heel liefelijk.
Willem: Ja, dat is het nadeel. Ze tekent vaak heel liefelijk, dus dat ziet er in die zin… Maar goed, misschien is het ook wel goed dat er toch wat meer hoop in zit.
Jeroen: Ik zie het nu wel als ik goed kijk – welke de ene is en welke de andere. Ze zijn sowieso heel erg mooi, mocht Anna dit ooit horen. Maar even terug naar die titel van je rede: Ondernemingsfinanciering in de samenleving, met als ondertitel een integrale blik voor een toekomstbestendige onderneming in een toekomstbestendige samenleving. Kun je toelichten wat je daar precies mee wilde zeggen?
Willem: Ja, nou ja, idealiter – en deels is dat ook zo – vervullen ondernemingen een enorm belangrijke functie in de samenleving. Ze creëren waarde voor ons, banen, et cetera. De afgelopen 200 jaar zijn een gigantisch succes geweest van het kapitalisme en van de liberale democratie, en bedrijven zijn daarin een heel belangrijke schakel. Alleen, de afgelopen tientallen jaren is het in veel gevallen toch ontaard in een soort bestuur waarin impliciet of expliciet bedrijven gewoon cash machines zijn geworden. Ze worden bestuurd met het doel om er zoveel mogelijk geld uit te halen. Waardecreatie is niet langer het doel, maar waarde-extractie. En dat vind ik heel kwalijk.
Winstmaximalisatie vind ik prima – zeker voor kleine bedrijven. Concurrentie ook. Maar grote beursgenoteerde bedrijven die hele waardeketens controleren, als je die runt om zoveel mogelijk hun leveranciers uit te knijpen, dan is dat gewoon een accident waiting to happen. Dan staan die ondernemingen onvoldoende in dienst van de samenleving. In mijn rede haal ik ook de boeken van Colin Mayer aan, Prosperity en dergelijke. Hij heeft naar 2000 jaar geschiedenis van ondernemingsvormen gekeken en laat zien: oorspronkelijk kon je alleen een onderneming beginnen met toestemming van de staat – je had een mandaat. Daarna kon iedereen een onderneming oprichten, prima. Maar wel met limited liability. Je kreeg de voordelen, maar niet de nadelen. Wel de rechten, maar niet de plichten. Het is losgezongen geraakt. Als burger heb je veel meer plichten dan als bedrijf, zo lijkt het wel.
Dat zie je ook terug in het gedrag van bestuurders en professionals. Er is een soort gespleten persoonlijkheid ontstaan: als burger stemmen ze netjes op een middenpartij, zijn ze helemaal voor vrijheid of zelfs echt links. Maar als finance professional gaan ze voor nietsontziende aandeelhouderswaarde, ten koste van alles. Blind voor alle effecten in de keten.
Jeroen: Maar laten we aannemen dat dat klopt. Zorgt dat dan niet voor een heel vervelend gevoel in de maag bij veel mensen? Of hebben mensen dit niet door?
Willem: Deels wel, deels niet. Het is ook een vorm van willful ignorance. Jezelf wijsmaken dat het echt veel beter is.
Jeroen: Omdat je er ook van profiteert, toch? Er zit een duidelijke prikkel in om ervan te profiteren.
Willem: Ja, en het is natuurlijk altijd een gemengd beeld. Ik leg nu even de nadruk op die waardevernietiging, maar daar staat ook nog altijd veel waardecreatie tegenover. We hebben onlangs bijvoorbeeld de Future Proof AX-index uitgebracht. De getallen zijn groot – aan beide kanten. Want de meeste bedrijven creëren ook gewoon veel waarde, dus ze doen ook echt iets goeds. Als ze zeggen: “Maar we doen ook zoveel goeds,” dan hebben ze gewoon gelijk.
Alleen: waar ik voor pleit, is om die waardecreatie én waardevernietiging veel beter in kaart te brengen. En om serieuzer ons best te doen om die vernietiging tegen te gaan. Daar ligt zowel een rol voor bedrijven zelf als voor overheden en burgers. Het traditionele argument van Friedman is natuurlijk: the business of business is business, en de overheid zorgt wel voor die externalities. Maar dat vergeten veel mensen: vaak zorgt die overheid daar helemaal niet voor. We hebben bijvoorbeeld geen serieuze prijzen op koolstof of methaan of andere zaken. Dat gebeurt veel te weinig.
Jeroen: Dan ben jij wel echt iemand die gelooft: als we het goed zouden beprijzen, dan zouden de meeste issues rondom externaliteiten opgelost zijn.
Willem: In theorie wel, maar politiek is het gewoon nauwelijks haalbaar. Ja, ik ben ook econoom en ik geloof ook dat het werkt als je externaliteiten beprijst. Maar politiek is dat gewoon heel erg moeilijk. Die ‘silver bullet’ bestaat eigenlijk alleen in theorie. In de praktijk heb je een combinatie van allerlei soorten initiatieven nodig. Het komt niet alleen door beprijzing, maar ook door regulering. Een succesvoorbeeld is bijvoorbeeld de maximale CO₂-uitstoot voor de auto-industrie. Daardoor is die sector enorm verbeterd. Terwijl je dat in de luchtvaart nauwelijks ziet, en dat verklaart ook waarom de autosector veel verder is in de transitie dan de luchtvaart.
Jeroen: En het hele emissiehandelssysteem, het ETS-systeem, neem ik aan?
Willem: Ja, dat soort dingen. Dat zijn allemaal factoren. Maar het andere is het gedrag van bedrijven en burgers. Soms worden dingen gewoon een taboe. We doen ook niet meer aan duelleren. Roken is inmiddels ook een soort taboe geworden. Walvisvaart, dat werkt ook zo. Maar het krachtigste, en tegelijk het makkelijkste, is als iets gewoon wordt beprijsd. En dan niet alleen — dat wil ik benadrukken — dat je het slechte afstraft, maar ook dat je het goede beloont. Als jij de methaanuitstoot van koeien kunt terugbrengen met je product, maar je wordt er niet voor betaald, dan loopt dat product ook niet. Het werkt dus aan beide kanten.
Jeroen: Terug naar je inaugurele rede. Wat ik heel verfrissend vond, is dat je het heel simpel stelde: vier stappen. Eén: waarom? Twee: hoe gaat het mis? Drie: hoe dan wél? En vier: wat ga ik doen? Dat vond ik heerlijk. Want ik vind: als mensen iets simpel kunnen maken, betekent dat meestal dat ze echt boven de materie staan. Dat is de positieve uitleg. Ik wil toch nog even kort langs die stappen. Waarom is volgens mij heel helder — dat heb je goed geschetst. Of missen we daar nog iets? De belangrijkste dingen zitten er wel in, toch?
Willem: Ja, die zitten er wel in.
Jeroen: En dan: hoe gaat het mis? Daar heb je ook een aantal voorbeelden van gegeven. Heb je nog een voorbeeld dat echt typisch is voor de financiële sector?
Willem: Nou ja, de extra uitdaging van de financiële sector is natuurlijk dat het geen gewone bedrijven zijn. Kijk, zowel Unilever als de bakker op de hoek levert gewoon een product en concurreert met anderen — daar gaat iets fysieks of intrinsieks over de toonbank. De financiële sector heeft daarbovenop nog een extra functie: het alloceren van kapitaal naar sectoren. En dat betekent dat het met enorme informatieproblemen te maken heeft, maar ook veel van die problemen oplost. De aggregatie van informatie is een gigantische uitdaging.
En laat ik beginnen met het negatieve en daarna het positieve. Het negatieve is dat het afgelopen jaar is doorgeslagen naar compliance — zaken rondom witwassen, maar ook op het gebied van duurzaamheid: alles wat je moet doen. En deels komt dat ook door doorgeschoten complexiteit. Als je honderd aandelen in je portefeuille hebt, kun je ze nog kennen. Heb je er tienduizend, dan heb je systemen nodig, et cetera. Je wilt dus niet zo’n doorgeschoten bureaucratie, maar je wilt ook geen cowboybedrijf zoals Credit Suisse.
Idealiter heb je een financiële sector die dienend is, en niet gericht op uitbuiting. Zaken als insider trading zijn er grotendeels uitgehaald — dat is mooi. Witwassen is inmiddels ook echt moeilijk geworden. Maar er is nog steeds veel activiteit gericht op optimalisatie van vermogensstructuren en belastingconstructies, dat soort dingen. Terwijl de kern van de financiële sector toch echt ligt in het beschikbaar stellen van kapitaal — vooral aan het mkb, startups, et cetera. Een verschuiving die kant op, dát is de crux.
En dan vind ik het positief — al weet ik de achtergronden nog niet eens — dat het aandeel van banken in mkb-financiering weer stijgt. Misschien zit daar een negatieve reden achter, dat zou kunnen. Maar ik dacht wel: dat is mooi.
Jeroen: Is het zo dat de financiële sector – en dan met name even inzoomend op de banken – meer publieke taken heeft dan bijvoorbeeld een Unilever of een bakker, of een andere dienst of product die wordt aangeboden? Ja, ik denk het wel. Het is toch iets meer een nutsbedrijf, denk ik. En dan volgt natuurlijk de voor de hand liggende vervolgvraag: hoort dat dan in private handen te zijn?
Willem: Ja, dat wel.
Jeroen: Ja, daar ben je heel overtuigd van.
Willem: Nee, staatsbanken vind ik niet zo… Kijk, het is wat anders als je zo’n FMO, KfW of InvestNL hebt – dat soort zaken. Dan is het logisch dat je dat in staatshanden doet.
Jeroen: KfW, ja.
Willem: Ja, precies. Maar nee, ik vind dat banken wel privaat moeten zijn, want het gaat ook om risicohouding en dat soort zaken meer. Alleen, ik zou wel graag willen dat er wat meer diversiteit in bankmodellen zou zijn. Ook in het aandeelhouderschap van banken. Dus bijvoorbeeld de Volksbank – waarom breng je die niet onder in een soort steward-owned structuur? Dan vangt de overheid wat minder geld; dat gaat ze honderden miljoenen kosten als ze het aan zo’n structuur verkoopt. Maar ik denk dat het qua sociale baten een veelvoud daarvan gaat opleveren. Ze houden meer filialen open, doen meer aan sociale projecten – weet ik veel wat allemaal. Dus wat meer diversiteit in het systeem zou wel heel nuttig zijn. En ook qua risicohouding zelf: ik vind het heel jammer dat banken nog steeds een kredietbeoordelingsmodel hanteren waarin transitierisico’s niet worden meegenomen.
Jeroen: Dus in de kern zeg je: geen publieke handen, maar wel meer diversiteit. En uiteindelijk – maar dat zijn mijn woorden – wil je eigenlijk dat banken meer gericht zijn op andere stakeholders dan alleen het maximaliseren van de aandeelhouderswaarde?
Willem: Ja, en ik denk dat ze daarmee uiteindelijk ook meer langetermijn financiële waarde voor zichzelf creëren. En meer bestaansrecht, et cetera.
Jeroen: Ja, want dat is natuurlijk de vraag die mensen zich stellen. Je kan ook zeggen: wat de consument – of in elk geval het grootste deel daarvan – wil, is gewoon een supersnel werkende app. Gewoon als particuliere bankgebruiker, wat ik zelf ook ben. Kijk, ik vind het heel fijn als mijn bank het ook goed doet voor de samenleving, maar in de praktijk wil ik vooral geen gedoe. Ik wil gewoon dat die app snel geld overmaakt. Zeker als je een eigen bedrijf hebt, dan word je helemaal gek als het niet goed werkt. Dus is dat echt zo, of is het toch gewoon de massa? En dan vind ik het prima dat die aandeelhouders al dat geld krijgen, zolang het bij mij maar goed functioneert. Net zoals mensen al hun data op straat gooien om een gratis e-mailadres bij Gmail te krijgen – misschien hebben ze het niet eens door, maar ze doen het wel.
Willem: Ja, ja en nee. Ik denk inderdaad dat de meeste mensen daar niet mee bezig zijn, net zoals ze ook niet bezig zijn met hun pensioen en dat soort zaken. En daar ligt dan wel een rol voor zowel de overheid als voor de bedrijven zelf, om toch hun maatschappelijke rol wat breder te definiëren. Maar ook dat je dus verschillende banken voor verschillende soorten publiek krijgt. Dus ja, ASN als een soort steward-owned bedrijf, maar dan ook met een andere klantenbasis – wat ze nu waarschijnlijk toch al grotendeels hebben – dat kan werken. En je wilt natuurlijk ook die situatie vermijden waarin je weer in die too big to fail-situatie terechtkomt. Kijk naar UBS en Credit Suisse: je had een too big to fail-probleem, en nu heb je een nog groter too big to fail-probleem. Dus ja, ik vermoed dat die ING’s en ABN’s toch wel cross-border M&A zullen moeten gaan doen. Maar zo’n ASN, ja, dat kan een lokale speler worden, al dan niet met een Duitse of Belgische tak.
Jeroen: We hebben al één voorbeeld, want die derde vroeg de eerste vraag: waarom. De tweede was: hoe gaat het mis, en de derde is dan: hoe dan wel. Nou, daar hebben we al een beetje van.
Willem: Ja, een beetje wel.
Jeroen: Nog een andere die je wil toelichten: hoe dan wel?
Willem: Nou ja, toch die risicohouding. Ik denk dat het heel goed zou zijn als banken op z’n minst schaduw-kredietmodellen zouden bouwen, waarin ze kredietrisico inschatten op een veel bredere manier dan puur historisch die probability of default was. Je kunt nog steeds dezelfde parameters gebruiken – dus de onderkant, winstgevendheid, et cetera – maar die kun je aanpassen met veronderstellingen op basis van transitierisico’s. Prima te doen. Alleen, je moet er wel de investering in doen. En ik denk dat dat het waard is, want dan zal blijken dat bepaalde risico’s onderschat zijn. Nou ja, die ga je dan hoger prijzen of minder vaak financieren. En andere risico’s zijn overschat, en die kun je dan beter prijzen.
Jeroen: Maar als banken of andere financiers nu te weinig zicht hebben op die transitierisico’s, dan betekent dat eigenlijk, zeg jij, dat die balansen er veel slechter uitzien dan we denken. Er zit veel meer risico in, waardoor het op een gegeven moment een klap op het eigen vermogen kan worden, meer dan we nu voorzien.
Willem: Dat zou kunnen. Aan de andere kant zijn ze natuurlijk ook wel allerlei dingen goed aan het doen. Wat ik bijvoorbeeld mooi vind wat die banken doen, is dat ze echt heel duidelijk per sector die transitierisico’s wel degelijk in kaart brengen. En dat ze hun accountmanagers daar ook gewoon bewust van maken. Dus bijvoorbeeld voor de binnenvaart bieden ze dashboards aan en zeggen ze tegen schippers: op deze manier kun je vergroenen. En dan kunnen ze natuurlijk weer eerder een lening krijgen. Dus de kern zou zijn: het zit in dat kredietbeoordelingsmodel. Daarmee kun je ook beter sturen. En ik denk dat dat echt heel verstandig zou zijn. Maar al die andere dingen die ze nu doen, zijn natuurlijk ook heel nuttig.
Voice-over: Je luistert naar Leaders in Finance met Jeroen Broekema.
Jeroen: Even inzoomen op die risicokant. Even helemaal weg van hoe goed we zijn voor de wereld of wat dan ook. Maar die risicokant. Je hebt natuurlijk een Nederlander die bij de toezichthouder, bij De Nederlandsche Bank, heel actief was: Frank Elderson. Op het gebied van risico’s in kaart brengen. En dat ook echt als topprioriteit maken van de centrale bank. Daarmee heeft hij het geschopt tot het bestuur van de Europese Centrale Bank – de tweede Nederlander ooit. En die zegt gewoon: dit moeten we – los van wat je ervan vindt – gewoon doen. Ik parafraseer, maar: dit zijn risico’s voor centrale banken. Daarmee voor de stabiliteit van het financiële systeem. En dus voor de hele samenleving.
Er zijn ook mensen – ik sprak recent Eelco Heinen, de minister van Financiën – die zeggen: ja, ik kan er nog wel honderd bedenken. Ook weer een parafrase. Maar hij zegt: als we geen gezonde bevolking hebben, is dat ook een enorm risico voor onze samenleving. Want die mensen zijn niet productief, er ontstaan allerlei problemen. Als we mensen niet goed opleiden, dan hebben we óók een mega groot probleem. Ja, ik snap beide kanten wel. Hoe kijk jij daartegenaan?
Willem: Ja, ik zie daar toch wel hele gradaties in. Ik denk dat klimaatverandering en biodiversiteit aanzienlijk grotere bedreigingen zijn dan gezondheid. De enige twee dreigingen die ik op hetzelfde niveau zie, zijn de bedreiging van de democratie – al is dat minder direct een financieel probleem voor banken – en de dreiging van oorlog met Rusland. En dat zijn allebei ook acute problemen. Dus ik snap zijn afweging dat hij die nog acuter wil bestrijden.
Maar biodiversiteit en klimaat zijn ook directe bedreigingen voor de welvaart. Veel meer dan hij suggereert. En ook op een veel kortere termijn dan hij lijkt te denken. Het land wordt gewoon onvruchtbaar. Mensen leven korter. Er zitten zoveel risico’s in, die elkaar ook nog versterken. Zeker aan de biodiversiteitskant speelt het ook superlokaal. En door het op te lossen – dan heb ik het weer over kansen – creëer je ook meteen een winstsituatie.
Jeroen: Bij biodiversiteit bedoel je bijvoorbeeld dat bepaalde bevruchting van gewassen niet meer plaatsvindt?
Willem: Bijvoorbeeld, ja, precies. En het hangt ook allemaal met elkaar samen. Wat ik mis, is de systeemvisie. Dus als hij zegt: ja, ik kan er nog wel honderd noemen – ja, maar het hangt allemaal met elkaar samen.
Jeroen: Het is terecht dat de ECB dit als een van de kernprioriteiten ziet?
Willem: Ja, volstrekt. En ik vind dat dit echt zwaar onderschat wordt door meer traditioneel getrainde mensen. Ik raad eigenlijk iedereen aan om This View of Life van David Sloan Wilson te lezen. Dat kantelt echt je denken, als dat nog niet gebeurd is. Over hoe alles met elkaar samenhangt.
En hoe in een economie concurrentie weliswaar belangrijk is – en daarom ben ik ook vóór markten – maar samenwerking nog veel belangrijker. Het gaat over ecosystemen. Waarom is de regio Eindhoven zo succesvol met ASML? Het is het hele ecosysteem eromheen, dat bovendien ook de grens overgaat. Echte waardecreatie gebeurt in ecosystemen. Die extractie is makkelijk als je eenmaal zo’n tent hebt, maar onze welvaart is gebaseerd op ecosystemen. Zowel het ondernemersecosysteem als dat van de biodiversiteit.
Jeroen: Kunnen we een makkelijke brug maken naar dat vierde punt van jouw reden? Het gaat over: wat ga ik doen? Wat ga ik nou in die leerstoel doen? Dat vind ik interessant om het daarover te hebben. En dat gaat natuurlijk al heel snel over: hoe ga ik impact maken en hier iets aan bijdragen? Maar ook ben ik benieuwd naar – eerst nog even voordat we dat doen – wat je net helemaal beschrijft: is dat nu voldoende doorgedrongen op het topniveau in de financiële sector slash samenleving? Los van botten, maar echt op het C-level?
Willem: Ik denk op C-level beter dan in de samenleving, wellicht. En ook beter dan in hun eigen instellingen. Ik denk dat het op C-level glashelder is dat dit grote uitdagingen zijn. Alleen het systeemdenken erachter – daar heb ik zomaar twijfels bij. Want als ze dat echt hadden, dan zouden ze volgens mij ook serieuzer actie hebben ondernomen om hun systemen en organisaties aan te passen. Dan blijf je niet zo hangen aan zo’n kredietbeoordelingsmodel op de traditionele manier.
Jeroen: Of gaat het over timing? Dat ze wel weten wat er speelt, goed op de hoogte zijn, dat ze zich daar ook oprecht zorgen over maken. Maar dat ze zeggen: ja, bepaalde dingen doen we nu al wel, maar een aantal dingen… Daar is professor Schamade misschien een beetje te negatief. Die zegt: ja, dit is niet iets van over een paar jaar – dit speelt over tien of twintig jaar. We moeten niet te snel veranderen.
Willem: Ja, nou ja, dat ook. Die horizon is ook een punt. Ik denk dat mensen daarin te laconiek zijn. Ik heb de podcast met Eelco Heine geluisterd, en hij vond mensen te laconiek over de veiligheidssituatie. Daar ben ik het helemaal mee eens. Maar ik denk dat mensen ook te laconiek zijn over de biodiversiteits- en klimaatsituatie.
Jeroen: Maar jij zegt met andere woorden: het is al letterlijk. Dus die anderhalve graad gaan we allang niet meer halen. Dan krijg je al die tipping points, dan krijg je gigantische impact en disruptie in de wereld.
Willem: En de risico’s manifesteren zich gewoon al. Om nog even terug te gaan naar mijn Robeco-tijd: wij maakten dus van die investeringscases, waarin we de waardering aanpasten voor die risico’s. Ik had een studie gemaakt – 130 van die cases. In drie van die gevallen gebeurde dat risico dat we hadden aangestipt binnen een jaar. Dus een bedrijf kreeg een tik, precies op een van die risico’s. En dat waren zogenaamd langetermijnrisico’s. En dat zie je dus heel vaak. Zeker bij bedrijven die heel erg op aandeelhouderswaarde worden gerund – die zijn er nog gevoeliger voor. Kijk naar de Boeings, de Monsantos, etc.
Jeroen: Maar toch zeg jij eerder in dit gesprek dat die balansen niet zo heel angstig zijn. Want dat zou je dan wel verwachten. Dan hebben we dus ook miljoenen of misschien miljarden uitstaan op ondernemingen waarvan we eigenlijk een lagere kredietwaarde zouden moeten toekennen dan ze nu hebben.
Willem: Dat is ook een beetje voorzichtigheid van mijn kant. Ja, ik weet niet hoeveel er op de Rabobankbalans staat aan intensieve veehouderij, maar als dat een paar procent van de balans is – dan halveert hun eigen vermogen natuurlijk als dat allemaal stranded assets zijn.
Jeroen: Ik ben een oud bijzonder beheer bankier. Je hoeft maar een paar leningen te hebben die misgaan, en dan heb je al een enorme impact op je eigen vermogen.
Willem: Exact. Nee, maar wat is het? Acht procent eigen vermogen of zo? Nou ja, dan… gaat het heel hard. Ja, exact.
Jeroen: Daarom verbaast het me dat je zegt: nou ja, ik maak me toch niet zo heel veel zorgen. Er zijn natuurlijk ook heel veel goede dingen, maar je bent gewoon genuanceerd.
Willem: Ja, en een groot deel van die balans bestaat natuurlijk ook gewoon uit hypotheken en zo. Dus dat maakt het in die zin minder risicovol.
Jeroen: Nou ja, dan ga ik toch even advocaat van de duivel spelen. Als je hele steden hebt die onder NAP liggen – hoeveel miljoen Nederlanders wonen er onder NAP?
Willem: Ja, maar dat zie ik dan toch niet als een risico dat zich binnen een paar jaar zal materialiseren.
Jeroen: Dus daar zit het in een langere tijdshorizon?
Willem: Ja, dat zou ik toch wel zeggen, ja.
Jeroen: En we gingen inderdaad richting de vraag: wat ga ik nou doen? Want jij bent met al deze onderwerpen bezig. Het is denk ik evident, voor mij en voor de luisteraars, dat je daar heel begaan bij bent. Dat je een harde werker bent – dat hoorden we in het begin al. Als je dat allemaal combineert, dan betekent het volgens mij dat je impact wilt hebben. Dat je iets wilt bijdragen. Daar gaat die vraag “wat ga ik doen?” over. Dus: wat doe je allemaal?
Willem: Ja, nou ja, goed. Ik heb die redenatie meer dan een half jaar geleden opgeschreven. Ik weet niet meer precies in detail wat ik heb opgeschreven, maar zoals ik de impact voor me zie… Ik heb heel veel ideeën in mijn hoofd. Maar het is ook een kwestie van verspreiden en zorgen dat mensen ermee aan de slag gaan. En daarom is een universiteit natuurlijk een geweldige plek. Ik heb heel veel studenten, en die geef je daar les over. Dus ik heb nu een cursus waarin ik controllers leer hoe ze een bedrijf integraal kunnen waarderen in een M&A-situatie. Ze hebben allemaal een AX-bedrijf dat ze analyseren. En dan is de opdracht: vind nou eens een overnamedoelwit waarmee je de waarde van de onderneming in brede zin kunt verbeteren – financieel, sociaal en ecologisch.
Jeroen: En merk je overigens onder deze groep – want dit zijn dus mensen die al werkervaring hebben – dat het breder denken in financiële termen, inclusief alle non-financial risks, of om het wat zakelijker te zeggen: het algemeen belang in wat zachtere termen, al vanzelfsprekend is? Of is het voor hen echt nog een eye-opener?
Willem: Nee, het is geen eye-opener in de zin van het meenemen. Controllers zijn sowieso de laatste jaren veel meer gegroeid. Vroeger waren het financial controllers, toen business controllers, en nu gaan we zelfs richting value controllers, zeg maar. Dus bij controllers zie ik dat echt wel heel aardig. Maar goed, zij volgen ook onze opleiding, dus er zit een bepaalde selectie in, moet ik toegeven. Wat meer de eye-opener is, is dat er veel meer meetbaar is dan ze dachten. Dat is de eye-opener – en hoe je het echt expliciet kunt maken.
Jeroen: Noem eens een paar voorbeelden, als je wil, van dingen die je meetbaar kan maken als controller.
Willem: Kijk, CO₂ is natuurlijk een voor de hand liggende, die makkelijk te meten is. Maar je kunt ook allerlei andere milieuzaken meenemen, zoals water, afval, dat soort zaken. En je kunt er ook een schaduwprijs op plakken, waardoor je een idee krijgt van: wat weegt nou zwaarder, en hoe belangrijk is dit nou in dit geval? Aan de sociale kant is dat wat lastiger, maar ook daar kun je veel meer doen. Juist daar is de kloof eigenlijk nog wat groter. Want je kunt gewoon quality life years en dergelijke meten, maar ook de sociale kosten van ongelijkheid en uitbuiting. Het is op allerlei manieren veel beter meetbaar dan je denkt. Alleen die methodes zijn gewoon niet zo goed bekend en verspreid.
Jeroen: Maar het is toch ook nog best wel ingewikkeld. Dus jij gelooft toch ook wel in het meetbare? Laatst een artikel in het Financieele Dagblad – nou ja, laatst… november ’23, niet echt laatst – over een Nederlands beursfonds. Ze zagen winsten verdampen als de maatschappelijke kosten meegeteld werden. En los van het feit dat ik persoonlijk helemaal het argument koop, denk ik altijd: kun je dat allemaal meten? Want dan breng je in kaart dat Nederland het slechter doet dan Saoedi-Arabië. Dat is nogal een claim.
Willem: Nee, en ik sta ook niet helemaal achter die uitkomst hoor. Want dat was nog van mijn voormalige werkgever, Schroders. Ik vond eigenlijk dat daar nog best wel wat dingen te voorzichtig werden gemeten – ook aan de positieve kant. Eigenlijk kun je beter ‘schatten’ zeggen dan ‘meten’. Kijk, waarderen is sowieso een mening. Maar wel een heel goed onderbouwde mening. De beurswaarde van een bedrijf op ieder moment is ook een collectieve mening van de markt over dat bedrijf. Het is niet iets wat super objectief is, zoals vaak wordt voorgesteld. Zelfs winstgevendheid is niet super objectief. In mijn eerste baan bij General Electric zat ik in herverzekeringen – overigens tijdens de Twin Towers. Bij herverzekeringen weet je soms zelfs vijf jaar later nog niet wat de winst was, omdat je nog niet alle claims hebt verwerkt. En EBITDA wordt ook niet voor niks geparafraseerd als earnings before I tricked the dumb auditor. Dus de schijnzekerheid van financials is natuurlijk ook heel groot. Wat wij proberen te doen, is zeggen: nee, je kunt het niet super goed meten – wat accountants en duurzaamheidsmensen graag willen. Nee, je kunt het heel goed schatten. En als je het niet schat, zet je het in feite op nul. Dat is mijn bezwaar daartegen. Dus ik ben heel erg van de 80/20-regel: ik weet liever ongeveer hoe het zit, dan dat ik met heel veel precisie één van die deeltjes in kaart breng. En dat zijn natuurlijk ook de trucs die we ze dan leren: als je het niet kunt vinden, maak dan een redelijke aanname.
Jeroen: Terug naar die impact van jezelf. Je doet het aan de onderwijskant, aan de onderzoekskant. Je zoekt ook zo nu en dan de media op – of de media zoekt jou op. Dus daar heb je een impactkant. Dat zijn er al drie. Zit je ook nog in de praktijk met advieswerk of met transitiebegeleidingsprogramma’s? Of ik noem maar wat. Ben je daar ook nog mee bezig?
Willem: Ik spreek natuurlijk ook bedrijven en pensioenfondsen. Bij bedrijven richt ik me vooral op de vraag: kunnen ze investeringsbeslissingen nemen die met dat soort thema’s rekening houden? Dus bijvoorbeeld – ik zal maar zeggen – bedrijven die meer in de infrastructuur zitten. Een beursgenoteerd bedrijf dat dan vraagt: wij hebben aandeelhouderswaarde als doel, en we hebben een CO₂-doel. Dat kunnen we allebei nog redelijk meten. En die twee kunnen we met elkaar in overeenstemming brengen door de CO₂-doelstelling als een harde randvoorwaarde te nemen. Daarbinnen maximaliseer je dan de aandeelhouderswaarde. Maar wat moeten we nou met biodiversiteit en mensenrechten? Hoe ga je dat aanpakken? Dan doe ik suggesties over hoe ze hun investeringsvoorstellen kunnen aanpassen, hoe ze mensen kunnen trainen, hoe ze dingen kunnen meten en inschatten. Ik bedenk ook modelletjes of denkkaders om daar beter naar te kunnen kijken – om hypothetische gevallen te kunnen vergelijken. En ik ga op zoek naar slimme dingen die sommige bedrijven al doen. Dan hoor je bijvoorbeeld over een bedrijf dat zijn prijsbeleid heel actief aan het aanpassen is op basis van brede waarden – en daar ook echt voor betaald kan worden. Vooral in Frankrijk, Scandinavië en Nederland. Wat minder daarbuiten, in alle eerlijkheid. Of een ander bedrijf dat zegt: we bieden de klant gewoon twee opties aan – de standaardoptie die het goedkoopste is, en een optie waarin we meer waarde creëren op het gebied van biodiversiteit. En we merken dat er in bepaalde markten gewoon veel meer belangstelling voor is. Dus alleen al door er aandacht aan te geven, wordt het al beter.
Jeroen: Je bent heel nauw betrokken bij pensioenfondsen. Is daar een specifieke reden voor, los van dat daar zo’n 1.700 miljard euro staat?
Willem: Ik heb natuurlijk voor vermogensbeheerders gewerkt, en ik heb boeken geschreven met de ex-groenmaker die in de pensioensector zit. Dus het blijft altijd trekken – hoewel ik eerlijk gezegd bedrijven interessanter vind, hoor.
Jeroen: Het interessante voor jou zou ik zeggen – los van de enorme hoeveelheid geld – is ook dat er een lange termijn horizon is, die heel goed past bij het algemeen belang en bij lange termijn beslissingen.
Willem: Nee, absoluut. Wat ik mooi vind aan de Nederlandse pensioensector is dat ze echt leiderschap laten zien. Ik heb onderzoek gedaan naar de 300 grootste pensioenfondsen ter wereld en hun beleggingsovertuigingen. Van ongeveer 80 daarvan kun je die overtuigingen publiek vinden, maar van de Nederlandse fondsen allemaal. Overigens zaten er 15 Nederlandse pensioenfondsen bij die 300 grootste, en twee in de top 10. Wat daarbij opvalt, is dat Nederlandse pensioenfondsen veel uitgesprokener zijn in hun beleggingsovertuigingen. Ze zeggen vrijwel allemaal: wij zijn er niet alleen om – zoals een Amerikaans pensioenfonds dat zou zeggen – je rendement te maximaliseren. Nee, wij zijn er om een goed pensioen uit te betalen in een leefbare wereld. En dat onderbouwen ze vaak ook nog eens vrij goed.
Ze geven dan ook aan dat ze verwachten dat het op lange termijn niet ten koste gaat van financieel rendement. Het pensioenfonds van het OV zegt zelfs: wij zijn bereid om op korte termijn rendement op te geven voor betere langetermijnuitkomsten. Dat vind ik echt leiderschap. Dat zie je in andere landen niet. Zweden wordt vaak aangehaald, maar die zijn veel voorzichtiger. Hier lopen ze echt voorop. De uitdaging zit alleen in de uitvoering – hoe vertaal je dit naar beleid en dergelijke? En dan worstelen ze natuurlijk met vragen als: waar zit die impact precies? Hoe meet je dat? Ga ik in sommige gevallen rendement opgeven – en wanneer dan?
Daar kun je, door goed door te vragen, best scherpe antwoorden op krijgen. Bijvoorbeeld: stel je rendementseis is 8%, en je kunt kiezen tussen twee projecten. Project A haalt 8% financieel, maar -10% sociaal en ecologisch. Project B haalt 7% financieel, maar +20% sociaal en ecologisch. Waar kies je dan voor? Als ik een groep pensioenprofessionals in mijn klas heb zitten, zeggen de meesten: ik kies voor het tweede project. Dat verbaast je misschien, want dat mag natuurlijk niet zomaar. Maar als je doorvraagt, hoor je dingen als: “Wij zijn er niet om het rendement te maximaliseren, maar om een redelijk pensioen te betalen.” Of: “Ik geloof helemaal niet dat het houdbaar is om 8% te blijven halen met een project dat waarde vernietigt.” Of: “Dit is maar een deel van een portfolio, en binnen dat geheel kan ik dat best doen.” Je moet het in de context van het hele portfolio zien. Dit project levert misschien iets minder financieel rendement op, maar qua correlaties doet het het waarschijnlijk juist heel goed.
Jeroen: Maar gaat het niet veel vaker om de andere kant van het verhaal? Dit is het positieve verhaal van waar je wél in gaat zitten, wat bijdraagt aan welvaart. Maar gaat het niet juist om een veel groter aantal dingen waar je niet meer in zou moeten zitten?
Willem: Ja, het zou inderdaad over allebei moeten gaan. Je hoort dan vaak fatalisme: “Engagement werkt niet echt,” en “divestment werkt niet.” Er is een academisch paper dat laat zien dat als je gaat divesten van bedrijven, ze juist bruiner worden omdat ze worden opgekocht door cynische investeerders. Alleen, voor mij is dat geen argument om te zeggen dat divestment niet werkt. Wat daarbij vaak vergeten wordt, zijn het financiële én het ethische argument. Financieel: als je ergens niet in zit, kun je investeren in iets anders dat misschien meer rendement oplevert – zowel financieel als ecologisch. Ethisch: waarom zou ik investeren in iets waar ik totaal niet achter sta, en dat ook niet openstaat voor engagement?
Jeroen: Ze zeggen: de beste vergelijking is wanneer mensen zeggen: “Ja, ik ga niet stemmen, want er zijn toch zoveel anderen die ook niet gaan stemmen. Dus wat maakt mijn stem nou uit?” Weet je, dat is dat soort lijkbare argument, toch?
Willem: Ja, en ook dat rare idee dat je verplicht zou zijn om in de hele index te zitten. Ik vind dat zo’n bizar argument. Het wordt tot in het absurde doorgetrokken. Nou goed, als ik dat doe…
Jeroen: De spreidingsgedachte.
Willem: Ja, terwijl je al veel eerder gespreid bent. Kijk, ik koop ook – ik hoef maar in één huis te wonen. Dan hoef ik ook niet 10.000 huizen een stukje van te kopen. Plus, nou ja, Robeco is begin jaren dertig uit Duitse aandelen en obligaties gestapt om financiële en andere redenen. Heeft goed uitgepakt. Volgens dat indexdogma had dat niet eens gemogen. Nee, je hoort bij je indexgewicht te blijven. Die zouden hier zijn afgebrand op de markt.
Jeroen: Alleen die huis vergelijking weet ik niet of die helemaal opgaat.
Willem: Nee, die is wat lastiger.
Jeroen: Je bedrijf kan failliet gaan, maar in je huis kun je in ieder geval nog wonen.
Willem: Ja, klopt – tenzij het onder water staat.
Voice-over: Leaders in Finance met Jeroen Broekema.
Jeroen: Je hebt recent ook geschreven over de – nou ja, toch wel mismatch, zou ik zeggen – tussen start-upgeld, venture capital-geld, ROM’s – dus regionale ontwikkelingsmaatschappijen – allemaal early capital. Hoe die eigenlijk relatief slecht met pensioenfondsen matchen. En dan zeg jij eigenlijk – maar spreek me gerust tegen als ik het verkeerd samenvat – dat het voornamelijk zit in communicatie. Dat ze elkaar beter zouden kunnen vinden.
Willem: Ja, ze spreken gewoon een heel andere taal. Kijk, zo’n pensioenfonds is bezig met een strategische assetallocatie. Die heeft misschien een paar procent in private equity, maar 0,1 procent in venture capital. Nou, dat is qua aandacht al een afrondingsfout. Maar ze kijken dan dus ook naar venture capital als iets met historische rendementen en risico’s, en hoe dat heel scheef verdeeld is. Dus dat vinden ze te risicovol. En ze hebben ook geen zin in kleine tickets, toch?
Jeroen: Ik bedoel, een APG gaat niet onder de 50 miljoen iets doen, toch? De schaal is een ander probleem.
Willem: Daar kom ik zo op terug. Het begint al met het taalprobleem: aan de ene kant heb je pensioenfondsen, aan de andere kant venture capital, ROM’s, en die partijen daartussen. Die denken in IRR’s en dat soort zaken. En zo’n ondernemer denkt weer heel anders – die denkt gewoon in termen van overleven en opschalen. Die ondernemers klagen al over de venture capital-partijen en ROM’s, dat ze het niet goed snappen. Maar dat is denk ik nog het minst erge probleem. Het echte probleem zit tussen de pensioenfondsen en die ROM’s en consorten. En ja, onbekend maakt onbemind.
Jeroen: Maar is het niet gewoon simpeler? Is het niet gewoon te hoog risico?
Willem: Ja, maar wat is nou het hoge risico als je het hebt over 0,1 procent van je portefeuille?
Jeroen: Ik weet niet, volgens mij werkt het pas als je – en dan komen we weer bij het spreidingspunt – als je het goed spreidt. Zoals bij angel investing: dan moet je er heel veel hebben. Het werkt niet als je er maar in drie of vier zit. Je moet er echt in veertig zitten.
Willem: Maar dan kun je ook gewoon via de EIB en dat soort dingen. Dan is die ticketgrootte juist een voordeel, zou ik zeggen.
Jeroen: Maar dat doen ze toch wel, of niet? Via de grote instanties?
Willem: Dat doen ze ook wel. Maar kijk, dat schaalprobleem is er natuurlijk ook eentje. Dan stellen ze als eis: we moeten minimaal 150 miljoen zijn en maximaal 25 procent. Ja, dan heb je een fonds van 600 miljoen nodig. Dan kom je nergens. De meeste van die fondsen zijn misschien 100 of zo. Kijk, PME heeft dat wel gedaan. Die hebben gewoon in 2018 in Innovation Industries geïnvesteerd. 25 miljoen, veel te klein. Maar dat is gewoon een bredere blik. Want door die 25 miljoen te investeren, konden ze ook weer in deel 2, et cetera. En ze namen anderen mee. Dus er is veel impact geweest met die 25 miljoen. Door hen kon Innovation Industries dit doen. In de eigen sector van PME. Het heeft enorm veel kudos gebracht bij de achterban. Het heeft echt een enorme impact gehad.
En om dan toch even het bruggetje te maken naar meetbaarheid: dit meet je dus niet zo makkelijk in KPI’s. Nee, hier ben je echt aan het bijdragen aan transformaties. Dat is de ultieme impact. En dat hebben zij heel goed gedaan. Maar dat vraagt dan wel om mentale lenigheid. Zoals Marcel Andergaard op ons congres vorig jaar zei – en op dit congres ongetwijfeld weer gaat zeggen.
Jeroen: Mentale lenigheid, mooi. Om het pensioenstukje af te ronden: wat is nou de nummer één tip die je hebt aan de fondsen en de uitvoeringsorganisaties?
Willem: Ja, ga veel breder kijken naar de relatie tussen rendementen en risico’s. Stap uit je traditionele asset pricing-modelletjes en strategic asset allocatie-modellen. Natuurlijk, gebruik ze als referentie. Maar zie ze niet als een soort…
Jeroen: Single source of truth.
Willem: Ja, het wordt veel te serieus genomen.
Jeroen: Dan komen we toch weer, we hebben het al geleidelijk, via allerlei zijpaden tijdens het gesprek, een aantal keren over leiderschap gehad. Misschien is Marcel Andergaard – die ik ook ken – wel een goed bruggetje hier. Omdat hij blijkbaar meer lef heeft gehad om iets te doen. Hoe dat uitpakt, dat weten we misschien nog niet. Want je zegt: het kan soms heel lang duren voor dat element zichtbaar wordt. Het kan ook een enorme zeperd worden. En dan zegt iedereen: nou, dat was juist geen leiderschap. Dat is het punt met leiderschap: you’re placing big bets, soms.
Als je naar de financiële sector kijkt – ik heb het voorrecht gehad om iets van 180 CEO’s en ministers te mogen interviewen – en je kijkt er helemaal breed naar: hoe kijk je naar hen op het gebied van leiderschap, gerelateerd aan alle transities waar we op duurzaamheid doorheen moeten? Glas halfvol of halfleeg? Beiden vind ik interessant.
Willem: Nou ja, de cynicus in mij zegt: wat hebben ze nou eigenlijk bereikt? Het blijft allemaal vrij traditioneel. Ik zie nog weleens een Calimero-effect: “we kunnen niet”, “we hebben zoveel regelgeving”, enzovoort. Daar zit natuurlijk ook een kern van waarheid in. Maar het is ook een keuze om je agenda te laten kapen door alleen maar compliance, reactief bezig zijn en bang zijn voor reacties, et cetera. Als je sterk staat in je overtuigingen, methoden en waarden, dan kun je een uitgesproken leider zijn. Bruggen bouwen. En wel degelijk resultaten boeken. Dat betekent ook dat je dingen ter discussie stelt en een brede blik faciliteert – waaronder vooral een brede blik op rendement en risico.
Jeroen: Het is vaak zo dat verandering pas komt op het moment dat er echt een crisis ontstaat. En als je, zoals bij sommige financiële instellingen, elk kwartaal weer miljarden winst boekt, je medewerkers tevreden lijken (dat kun je enigszins meten), de meeste stakeholders niet boos op je zijn, en je hooguit een paar relaties hebt die beter kunnen – dan is het moeilijk om dat ter discussie te stellen. Hebben we het dan wel nodig? Met andere woorden: hebben we een crisis echt nodig? Moeten we het aan den lijve ondervinden?
Willem: Ik weet het niet. In de EU vaak wel, omdat je die impasse moet doorbreken met al die leiders. Maar in een bedrijf kan het volgens mij wel simpeler. Eurostat, DSM – dat soort bedrijven hebben hun transformaties ook niet altijd vanuit een crisis gedaan. DSM natuurlijk wel met de mijnbouw, waar ze uit moesten, maar de transformaties daarna niet per se.
Jeroen: Het is dus een keuze, zeg jij? Wat dat betreft: de liberaal in jou zegt dat mensen zelf de keuze maken. En je ziet bij Amerika bijvoorbeeld dat ze wél hier en daar wat bold moves durven maken.
Willem: Ja, al zie ik dat soort bewegingen vaker bij pensioenfondsen dan elders. En ik denk dat dat ook met de structuur te maken heeft. Kijk bijvoorbeeld naar Stora Enzo, een Fins papierbedrijf. Zij investeren gewoon een miljard in lignine om batterijen te maken. Dat kunnen ze doen omdat ze in meerderheid worden gehouden door twee stichtingen die er al een eeuw in zitten, en het management die ruimte geven. Als het een Amerikaans beursbedrijf was geweest, dan was de CEO eruit gevlogen en het project afgeblazen. De dominantie van de aandeelhouder – of beter: de perceptie van de aandeelhouder en het streven naar EPS-maximalisatie – is vaak killing, omdat het de horizon zo beperkt.
Jeroen: Kun je dan nog iets als CEO, als je aan het hoofd staat van een Nederlandse financiële instelling die (grotendeels) beursgenoteerd is en elk kwartaal cijfers moet leveren? Is er dan nog ruimte?
Willem: Zelfs dan is er nog ruimte. Je kunt misschien niet doen wat de CEO van Stora Enzo heeft gedaan – een groot project aankondigen – maar je hebt nog steeds een keuze in hoe serieus je bent in het opbouwen van je capaciteit, en in hoe je stuurt op brede waarden.
Jeroen: Paul Polman wordt vaak aangehaald, omdat hij wél die big bets plaatste en grote veranderingen wilde inzetten. Maar als je nu naar Unilever kijkt: een Nederlandse CEO is net weggestuurd, waarschijnlijk omdat er te weinig werd verdiend.
Willem: Ja, dat is eigenlijk gewoon een mislukking. Er zijn meerdere dingen over te zeggen. Ten eerste denk ik dat Polman meer bezig was met grote woorden dan met de uitvoering – als ik het boek van Jeroen Smit mag geloven, en dat ziet er goed onderbouwd uit. Ten tweede worden ze uiteindelijk gewoon gehouden door institutionele beleggers die verkopen zodra er een premie wordt geboden. En dan kom je terug bij mijn punt: je zou een duidelijkere afbakening van de plichten van bedrijven moeten hebben. Dan kan het niet zo zijn dat er alleen op korte termijn aandeelhouderswaarde wordt gestuurd.
Jeroen: Tot slot nog een hele ingewikkelde. Maar de geopolitieke situatie is natuurlijk op alle fronten verschrikkelijk. Zeker als het gaat over oorlog overal en nergens, over de totale instabiliteit en het afbrokkelen van rechtsstaten wereldwijd – misschien wel in de eerste plaats in de Verenigde Staten. Toch proberen we aan het einde van dit gesprek de positieve kanten ervan te zien. Zie jij het ook als een kans voor Nederland, maar vooral voor Europa, om iets meer uit te dragen op het wereldtoneel – een meer stakeholder-achtig model in plaats van een puur shareholder-driven model?
Willem: Ja, die kans is er zeker. Of die ook gepakt wordt, is weer een tweede. Laat ik beginnen met de makkelijke kans om in te koppen: de open-doelkans is natuurlijk het verhogen van de defensie-uitgaven. En dan niet door Amerikaanse systemen te kopen, maar door onze eigen defensie-industrie op te bouwen – inclusief het hele start-up ecosysteem eromheen. Kijk, waarom heeft Israël zo’n succesvol start-up ecosysteem? Door de defensie-industrie daar. Nederland heeft ook defensieclusters. Als we die stevig gaan versterken, levert dat allerlei spin-offs op. Dus ik zie op het gebied van entrepreneurial ecosystems echt een enorme kans.
Daar kan ook pensioengeld naartoe, et cetera. Maar dan heb je nog niet meteen een stakeholderkapitalisme-variant te pakken. Idealiter wordt dit gecombineerd met een visie – zowel vanuit de Europese Commissie als vanuit de middenpartijen in Nederland en onze buurlanden – op de EU. Een visie die doet denken aan wat oorspronkelijk door de christendemocraten en de ordoliberalen werd vormgegeven in de sociale markteconomie, waarmee je betere uitkomsten voor de hele samenleving creëert. Dus echt een Europees model – een soort Rijnlands model 2.0 – waarmee je ook weer kunt inspireren.
Want we moeten vooruit blijven kijken. Wat mij stoort aan veel duurzaamheidsmensen is dat het allemaal gaat over hoe slecht het gaat, en dat we moeten krimpen. En in sommige gevallen is dat ook zo, natuurlijk. Maar we hebben weer een vooruitgangsbeeld nodig om het liberale kapitalisme – en vooral de liberale democratie – een mooie toekomst te geven. En dat kan, de ingrediënten zijn er. Maar dan moeten mensen met aanzienlijk meer invloed dan ik dat ook gaan uitspreken.
Jeroen: Ondertussen heb je toch stiekem best veel invloed, denk ik. Veel mensen lezen jouw stukken, ze worden veel gedeeld. Je geeft ook nog eens veel les en je bemoeit je met bedrijven. Dus die impact zit volgens mij wel goed. Natuurlijk staan er altijd mensen hoger in de foodchain, maar ik denk dat jij op dit gebied heel veel goed werk doet. Willem Schramade, professor of finance aan Nyenrode, heel erg veel dank voor je tijd. Zoals ik in het vorige gesprek al zei: ik was bang dat we nog uren zouden kunnen doorpraten. Wellicht komt er nog eens een kans op een vervolg. Maar in ieder geval: ontzettend interessant. Ik heb veel geleerd en ik hoop dat dat ook voor de luisteraars geldt.
Ik heb zometeen nog een bedankje voor je meegenomen – dat kunnen de luisteraars niet zien. Overigens, ik zie het nu ook niet. Het ligt hier nog niet, zie ik, maar beneden. Ik haal het zo voor je op. In ieder geval: heel veel dank voor je tijd.
Willem: Dankjewel, graag gedaan.
Voice-over: Dit was Leaders in Finance. We hopen dat je deze aflevering met veel plezier hebt geluisterd. We stellen je feedback erg op prijs. Wat houdt je bezig en over wie wil je meer horen? Laat het ons weten via een review, op onze socialmediakanalen of gewoon direct via e-mail. We zouden het enorm waarderen als je dat doet. Tot slot danken we onze partners voor hun steun: Kayak, EY, Medirect en Roland Berger. Benieuwd wat we verder allemaal doen? Volg ons of kijk op leadersinfinance.nl. Tot de volgende Leaders in Finance en bedankt voor het luisteren.